国产汽车芯片公司冲击IPO：我们要冷静地庆祝

3 月 26 日，港交所官网显示，智能驾驶解决方案提供商 Horizon Robotics 地平线（下称「地平线」）正式向港交所递交招股书，高盛、摩根士丹利、中信建投为其联席保荐人。

3 月 27 日，黑芝麻智能科技有限公司（以下简称「黑芝麻智能」）创始人兼首席执行官单记章透露，黑芝麻智能已完成多轮融资，融资额超过 40 亿元人民币，已于去年向港交所提交了招股说明书，积极准备近期赴港上市。

3 月 28 日，湖北芯擎科技有限公司（以下简称「芯擎科技」）宣布，已顺利完成数亿元的 B 轮融资，计划在明年上市。

2024 年第一季度，三家车规芯片公司接连宣布冲刺 IPO，让汽车芯片成为热议话题。加上小米 SU7 上市的势头，对国产汽车芯片市场充满了期待。「芯芯」向荣之中，一些问题也已经被观察到。在这些公司冲击资本市场的招股书中，除了光明似乎也有一点不安。

国产车芯的赞歌

这三家公司都在近年来实现了产品的量产，并与多家主流车厂建立了合作关系。

地平线是三家中成立最早的公司，于 2015 年 7 月 21 日在开曼群岛注册成立。

2016 年 3 月发布第一代 BPU(Brain Processing Unit)。其旗舰系列处理硬件征程系列首发于 2017 年 12 月，第二代产品征程 2 在 2020 年 3 月量产首发。

2021 年搭载征程 3 的 Horizon Mono 量产首发，处理硬件交付达到 100 万。2022 年荣威 RX5 搭载征程 3 的 Horizon Pilot 量产首发，同年，理想 L8 搭载征程 5Horizon Pilot 量产首发。

2023 年，处理器硬件交付 400 万；同年地平线表示，基于征程 6 的高级辅助驾驶和高阶自动驾驶解决方案与若干顶级 OEM 达成意向合作。

2024 年，地平线在招股书中表示处理硬件交付量达到 500 万。

地平线最新一轮融资发生在 2022 年 11 月，由奇瑞汽车投资，该笔资金将主要用于车载智能芯片的研发迭代与量产应用。在完成此次融资后，地平线的投后估值跃升至 87.10 亿美元，约合人民币 630 亿元。

黑芝麻智能成立于 2016 年 7 月，其首款芯片首发于 2020 年。

2020 年，黑芝麻推出华山 A1000 及 A1000L SoC，2022 年开始量产，截至 2022 年底，A1000 系列 SoC 出货量超过 25000 片。华山二号 A1000 芯片是国内首款自主研发并实现量产的车规级大算力自动驾驶芯片，已在吉利、东风、广汽合创、比亚迪、依维柯等多家车厂量产，截至 2023 年 12 月 31 日，A1000 系列总出货量超过 152000。

黑芝麻智能在 2023 年 4 月发布业内首个智能汽车跨域计算芯片平台武当系列，首款 C1200 芯片是全球首个「四域融合」的计算芯片平台，预计 2024 年底量产。

2020 年至 2023 年，黑芝麻智能营收分别为 0.53 亿、0.6 亿、1.63 亿元，净亏损分别为 7.6 亿、23.6 亿、27.5 亿元。2023 年 6 月 30 日，黑芝麻智能向港交所递交招股书，拟主板挂牌上市，联席保荐人为中金公司和华泰国际。

地平线与黑芝麻的产品都主要是面向自动驾驶和智能座舱，另一家成立较晚的芯擎科技的产品则主要聚焦于智能座舱。

湖北芯擎科技有限公司于 2018 年在武汉经济技术开发区成立。

2023 年芯擎科技 7nm 工艺的智能座舱 SoC「龍鹰一号」量产交付。根据公司官网，截至 2023 年年底，「龍鹰一号」出货量已经达到 20 万片，已经交付的车型包括领克 06 EM-P、睿蓝 7 等。芯擎科技表示，已经与多家主流车厂合作超过 20 款定点主力车型。

芯擎科技与国内外一级供应商建立的多个合作项目在顺利推进，高端「中国芯」的市场渗透率正不断增长，预计 2024 年，「龍鹰一号」出货量将达到百万片量级。不过芯擎科技尚未冲击资本市场，因此下文我们暂且不对它的业务进行讨论。

上市的底气

在上市进度上，地平线也是最先尝试的公司。

2021 年，地平线就传出推进上市计划。其自成立起，便是造车界与资本市场的宠儿，至今已完成 11 轮融资，累计达 23.62 亿美元，约合人民币 170 亿元，发展可谓顺风顺水。地平线软硬一体的解决方案，获 24 家 OEM、31 个 OEM 品牌采用，装备超 230 款车型。2023 年，地平线更获超 100 款新车型定点，中国十大 OEM 均选用其解决方案用于旗下乘用车型量产。不仅如此，大众、上汽、比亚迪、吉利等主流车企，以及安波福、博世等零部件品牌，都与地平线建立了合作关系。此外，地平线还和高德地图、索尼、中科创达、舜宇光学科技等上下游企业达成了战略合作。

根据国家金融监督管理总局和灼识咨询的数据，按照 2023 年的装机量，地平线是中国第二大高级辅助驾驶解决方案提供商，市场份额超过 20%；在高等级自动驾驶（NOA）计算方案市场，2023 年地平线的市场占有率为 35.5%，次于英伟达。

本次黑芝麻重新冲击港股是继 2023 年 6 月递表失效后第 2 次递交上市申请。2024 年 1 月 5 日，港交所披露黑芝麻的上市申请材料「失效」。黑芝麻需在 3 个月内补充最新一期的财务数据，方可进一步推进上市流程。

截至 2024 年 3 月 13 日，黑芝麻智能已获得 16 家汽车 OEM 及一级供货商的 23 款车型意向订单。截至 2024 年 3 月 13 日，公司与超过 49 名汽车 OEM 及一级供货商合作，包括一汽集团、东风集团、江汽集团等。

不难看出，两家公司上市的底气很大程度来自已经发展出的合作生态。除了客户，两家公司背后的「金主」也颇具实力。地平线的投资阵容，不难发现高瓴资本、中金资本、红杉中国等知名投资机构，以及一汽、广汽、上汽、宁德时代等业内头部玩家赫然在列。也就是说，地平线不仅与多家主流车企达成了合作，还获得了其资本活水的注入。

有分析指出地平线这次冲击上市，在一定程度上得益于港交所上市规则的调整。根据港交所于 2023 年 3 月在《主板上市规则》中新增的 18C 章，其允许无收入、无盈利的科技公司来港上市。新规则适用于新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源及节能环保、新食品及农业技术五大特专科技行业的公司。此外，新规还对上市要求的市值门槛标准进行了下调。规则明确规定，未商业化公司市值由不低于 150 亿港元降至 100 亿港元，已商业化公司市值门槛由 80 亿港元降至 60 亿港元。同样黑芝麻的上市动作也与这一条政策相关。黑芝麻是香港首间以「18C 章」规划申请来香港上市的专特科技企业。

为何仍要冷静？

然而，这些公司上市的背后仍有问题需要面对。国内智能驾驶芯片企业发展的待解难题，短期内并不容易解决。技术突破难、商业落地难，叠加供需关系变化、价格压力增加等问题摆在所有玩家面前。

现金流紧张是共性问题之一。地平线虽然刚刚完成了 D 轮融资，整体估值高达 620 亿元，但在竞争激烈的智能驾驶市场，地平线需要争夺更多的生存空间。想要领先，就意味着技术的领先。持续的研发投入吞噬着利润，2021 年到 2023 年，地平线的研发支出分别达到 11.44 亿元、18.8 亿元、23.66 亿元，分别占当年收入的 245%、207.6%、152.5%。截至 2023 年，全职研发团队 1478 人，占全体员工总数的 71.5%，研发投入的 60% 用于留住这些研发队伍。

地平线的创始人余凯曾公开表示，科技公司必须时刻在技术上保持领先，一旦落后就有可能被时代的大浪掀翻，生态则能对企业起到护城河作用。地平线在招股书中称，预计未来公司研发费用仍将保持在较高水平，计划通过扩大收入规模、维持毛利率水平等来实现收支平衡并实现盈利。

再看黑芝麻，截至 2022 年 12 月 31 日，黑芝麻公司的持有现金及现金等价物为 9.82 亿元，2022 年同期的现金及现金等价物为 15.53 亿元，一年内现金及现金等价物累计减少 6.84 亿元。黑芝麻的亏损是连年增加的状态，2020—2022 年净亏损分别为 7.60 亿、23.57 亿和 27.54 亿元人民币。经调整净亏损分别为 2.73 亿、6.14 亿和 7.00 亿元，总计亏损 15.87 亿元。

过度依赖主要客户是另一个共性的风险，尤其是单一大客户。黑芝麻公司来自最大客户的收入分别占其总收入的 47.7%、40.7% 和 43.5%。同期，前五大客户的收入分别占其总收入的 88.5%、77.7% 和 75.4%。不过，地平线的客户集中度仍然较高。2021 年至 2023 年，地平线五大客户产生的收入总额分别为 2.83 亿元、4.82 亿元、10.67 亿元，分别占收入的 60.7%、53.2% 及 68.8%。其中，与大众 CARIAD 的合资公司酷睿程是其第一大客户，酷睿程贡献的收入分别占总收入的 24.7%、16.0%、40.4%。除去酷睿程贡献的收入，地平线 2023 年的收入与上年基本持平。

稳定的大客户可提供相对稳定的收入来源；更重要的是有助于集中资源服务重点客户，提高与车企的合作。但风险也是显而易见的，这些公司的业绩与客户业务变动绑定颇深，在智能驾驶汽车市场复杂的变化中可能限制公司的市场拓展和多元化发展。

车规芯片公司 IPO 终将驶向何方？

当下的汽车市场中，智能驾驶已成为车企非常重要的竞争力，而智能驾驶芯片行业早就成为一片红海。

2023 年全球自动驾驶解决方案市场的规模将达到 619 亿元，预计到 2030 年将超过 1 万亿元，自 2023 年至 2030 年的复合年增长率接近 50%。并且，到 2030 年中国智能汽车市场规模将接近 3000 万辆，智能驾驶功能的渗透率将会从 2023 年的 57.1% 上升至 99.7%。

技术对用户的价值可划分为可用、好用和爱用三个阶段。目前而言，自动驾驶未成为消费者购车的首要考虑因素。对于革命性的自动驾驶技术要有长期耐心，无论今天文章提到的哪家企业其实都在面对强大的市场竞争对手（英伟达）奋起直追中。我们为他们冷静地唱赞歌。